Большую часть прошлого года инвесторы исходили из ожиданий временного повышения инфляции в США с учетом неустойчивого восстановления экономического роста и медленного преодоления узких мест в сфере предложения.
Сейчас настроения изменились. Цены повышаются наиболее быстрыми темпами почти за сорок лет, а ограниченность рынка трудовых ресурсов начала способствовать росту заработных плат. Из-за нового штамма «омикрон» возникают дополнительные опасения по поводу давления на инфляцию со стороны предложения. Руководство Федеральной резервной системы США назвало динамику инфляции в числе основных факторов при принятии решения об ускорении сворачивания покупок активов в прошлом месяце.
Эти изменения повысили неопределенность в отношении перспектив развития стран с формирующимся рынком. В этих странах также наблюдается повышенная инфляция и значительное увеличение государственного долга. С 2019 года средний уровень валового государственного долга в странах с формирующимся рынком возрос почти на 10 процентных пунктов и, по оценкам, к концу 2021 года достиг 64 процентов ВВП, при этом показатели существенно различаются в разных странах. Однако в отличие от США восстановление их экономики и ситуация на рынках труда являются менее устойчивыми. Хотя стоимость заимствований в долларах США для многих остается низкой, в прошлом году опасения относительно внутренней инфляции и стабильности иностранного финансирования заставили несколько стран с формирующимся рынком, включая Бразилию, Россию и Южную Африку, начать повышение процентных ставок.
Новые риски для восстановления экономики
Мы по-прежнему ожидаем уверенный экономический рост в США. Скорее всего, инфляция снизится позднее в этом году, когда сократятся перебои в поставках и сокращение бюджетных расходов окажет влияние на спрос. Указания ФРС относительно курса политики на более быстрое повышение стоимости заимствования не привели к значительной переоценке рынком перспектив развития экономики. Как показывает прошлый опыт, в случае повышения директивных ставок и снижения инфляции в соответствии с прогнозами, это, скорее всего, не окажет негативного влияния на страны с формирующимся рынком при условии, что ужесточение денежно-кредитной политики будет проводиться постепенно, четко разъясняться и предприниматься в ответ на укрепление экономического роста. Валюты стран с формирующимся рынком все же могут ослабнуть, но внешний спрос компенсирует последствия роста стоимости финансирования.
Тем не менее вторичные эффекты для стран с формирующимся рынком также могут оказаться менее благоприятными. Широкий масштаб инфляции, вызванной увеличением заработной платы в США, или сохранение узких мест в сфере предложения может привести к большему, чем ожидается, росту цен и подогреть ожидания ускорения инфляции. Ответное более быстрое увеличение ставок ФРС может вызвать потрясение на финансовых рынках и привести к ужесточению финансовых условий в мире. Эти изменения могут быть сопровождаться замедлением спроса и торговли в США и привести к оттоку капитала и снижению курса валюты в странах с формирующимся рынком.
При таком сценарии последствия ужесточения денежно-кредитной политики ФРС могут быть более тяжелыми для уязвимых стран. В последние месяцы в странах с формирующимся рынком с высоким уровнем государственного долга и долга частного сектора, открытыми валютными позициями и более низким сальдо счета текущих операций уже наблюдались более значительные изменения курса их валют по отношению к доллару США. Сочетание замедления экономического роста и повышенной уязвимости может создать цикл негативной обратной связи для таких стран, как отмечал МВФ в октябрьских выпусках своих докладов «Перспективы развития мировой экономики» и «Доклад по вопросам глобальной финансовой стабильности».
Трудные компромиссы
Некоторые страны с формирующимся рынком уже приступили к корректировке денежно-кредитной политики и подготовке к сокращению бюджетной поддержки в целях противодействия росту задолженности и инфляции. В ответ на ужесточение условий финансирования странам с формирующимся рынком следует адаптировать принимаемые меры с учетом их обстоятельств и уязвимых мест. Страны, в которых меры политики по сдерживанию инфляции пользуются доверием, могут проводить ужесточение денежно-кредитной политики более плавно, тогда как страны, которые испытывают более сильное инфляционное давление или имеют более слабые институты, должны действовать оперативно и комплексно. В обоих случаях ответные меры должны включать отсутствие противодействия снижению курса валюты и повышение эталонных процентных ставок. При возникновении нарушений в функционировании валютных рынков центральные банки, располагающие достаточными резервами, могут осуществить интервенции при условии, что они не станут заменой необходимой макроэкономической корректировки.
Тем не менее такие меры могут поставить страны с формирующимся рынком перед трудным выбором, поскольку они представляют собой компромисс между поддержкой слабой национальной экономики и поддержанием ценовой и внешнеэкономической стабильности. Аналогичным образом, оказание поддержки предприятиям в дополнение к существующим мерам может увеличить кредитные риски и ослабить долгосрочное благополучие финансовых организаций ввиду отсрочки признания убытков. При этом свертывание этих мер может привести к еще большему ужесточению финансовых условий, ослабляя восстановление экономики.
В целях урегулирования этих трудностей страны с формирующимся рынком могут уже сейчас принять меры по укреплению основ экономической политики и сокращению факторов уязвимости. В случае ужесточения денежно-кредитной политики центральными банками для сдерживания инфляционного давления четкое и последовательное информирование о планах в отношении политики может укрепить понимание общественностью необходимости достижения ценовой стабильности. Странам с высокими уровнями долга, выраженного в иностранной валюте, следует стремиться к сокращению этих дисбалансов и по возможности хеджировать свои открытые позиции. Для того чтобы снизить риски в отношении пролонгации кредита, следует увеличить сроки погашения обязательств, даже если это приведет к увеличению издержек. Странам с высоким уровнем задолженности также может потребоваться начать процесс бюджетной корректировки в более ранние сроки и более высокими темпами.
Следует оценить целесообразность продолжения политики финансовой поддержки предприятий и тщательно выверить планы по нормализации такой поддержки с учетом перспектив развития и в целях сохранения финансовой стабильности. В странах, в которых еще до пандемии наблюдались высокие уровни долга корпораций и безнадежных кредитов, некоторые более слабые банки и небанковские кредитные организации могут столкнуться с проблемами платежеспособности при возникновении трудностей с финансированием. Следует подготовить механизмы режима окончательного урегулирования.
В дополнение к этим незамедлительным мерам, формированию устойчивости к шокам могут способствовать меры налогово-бюджетной политики. Демонстрация внушающей доверие приверженности среднесрочной бюджетной стратегии поможет повысить доверие инвесторов и восстановить возможности для оказания бюджетной поддержки при экономическом спаде. Такая стратегия может включать объявление комплексного плана постепенного увеличения налоговых доходов, повышения эффективности расходов или реализации структурных бюджетных реформ, таких как реорганизация пенсионного обеспечения и субсидирования (описанная в октябрьском выпуске доклада МВФ «Бюджетный вестник»).
Наконец, несмотря на ожидаемое восстановление экономического роста, некоторые страны могут быть вынуждены полагаться на глобальную систему финансовой безопасности. Это может включать использование своповых кредитных линий, региональных соглашений о финансировании и многосторонних источников. МВФ внес свой вклад в виде крупнейшего в истории распределения специальных прав заимствования в размере 650 млрд долларов США в прошлом году.
Несмотря на то что такие ресурсы увеличивают буферные резервы на случай возможных экономических спадов, прошлые эпизоды показывают, что некоторым странам может потребоваться дополнительный финансовый простор. В связи с этим МВФ адаптировал свой набор финансовых инструментов кредитования для государств-членов. Страны с прочными основами политики могут использовать превентивные кредитные линии для содействия предотвращению кризисов. Другие страны могут получить доступ к кредитованию с учетом их уровня доходов, хотя программы должны быть ориентированы на прочные меры политики, которые способствуют восстановлению экономической стабильности и устойчивому экономическому росту.
Хотя, согласно прогнозам, в этом и следующем годах мировая экономика продолжит восстанавливаться, риски для экономического роста остаются повышенными из-за неослабевающих волн пандемии. Учитывая риск того, что они могут совпасть с более быстрым ужесточением денежно-кредитной политики ФРС, странам с формирующимся рынком следует подготовиться к возможным всплескам экономической нестабильности.
*****
Стефан Даннингер — начальник Отдела макроэкономической политики в Департаменте стратегии, политики и анализа МВФ. Он поступил на работу в МВФ в 2000 году и ранее возглавлял отделы, занимающиеся вопросами экономики Японии и США. Во время глобального финансового кризиса он был исследователем в Отделе международных экономических исследований МВФ и отвечал за публикацию доклада «Перспективы развития мировой экономики». Его исследования охватывают множество тем, среди которых рост трудовых ресурсов, определяющие факторы инфляции и производительности, межстрановые вторичные эффекты, связанные с финансовыми активами, и структурные реформы, способствующие усилению экономического роста. Он имеет докторскую степень Колумбийского университета в Нью-Йорке.
Кеннет Кан — заместитель директора Департамента стратегии, политики и анализа Международного валютного фонда, который занимается вопросами, связанными с надзором за мировой экономикой и цифровыми деньгами. Ранее он работал в Департаменте стран Азиатско-Тихоокеанского региона и Европейском департаменте, где занимался вопросами экономики зоны евро, Италии, Китая, Кореи, Нидерландов и Японии. Он занимал должность постоянного представителя МВФ в Корее в 2003–2006 годах. Имеет докторскую степень Гарвардского университета и степень бакалавра естественных наук Йельского университета.
Элен Пуарсон — заместитель начальника Отдела макроэкономической политики в Департаменте стратегии, политики и анализа МВФ. Она поступила на работу в МВФ в 1999 году и занимается главным образом вопросами надзора в странах с формирующимся рынком, в том числе Бразилии, Индии, Малайзии, Таиланде, Турции и Южной Африке, и вопросами экономики стран Группы семи, включая Германию, Италию, Соединенное Королевство, США, Францию и Японию, а также зоны евро. Кроме того, она работала в Инвестиционном отделе МВФ в должности старшего сотрудника по инвестициям и в Отделе по вопросам льготного финансирования Финансового департамента. Ее исследования посвящены различным макрофинансовым вопросам. Г-жа Пуарсон имеет диплом финансового аналитика (CFA) и докторскую степень в области прикладной макроэкономики, полученную в Парижской школе экономики (исследовательском центре DELTA).
